Monthly Archives: mayo 2017

Estados Unidos, su crecimiento y el balance de la Fed

Una buena parte del mercado continúa obsesionada en buscar noticias negativas que ayuden a justificar el bajo nivel de tipos a largo todavía imperante. Los ejemplos están en la mente de todos: que si las medidas de política fiscal de Trump se retrasan; que si el crecimiento en el primer trimestre en EEUU ha sido decepcionante; que si el precio del crudo está volviendo a caer y eso reducirá presiones al alza sobre la inflación general; que si los riesgos geopolíticos no acaban de disiparse del todo…

Sin embargo, es cada vez más evidente para todo el que quiera verlo que la economía global está dando buenas señales y que eso está contribuyendo a reducir los niveles de capacidad ociosa en un buen número de países. La consecuencia de lo anterior, en unos sitios antes y en otros un poco después, no puede ser otra que una progresiva aceleración de precios y salarios.3

Pese a que el crecimiento en Estados Unidos durante el primer trimestre se ha visto sesgado a la baja por factores de carácter temporal, el mercado de trabajo permanece fuerte y los índices adelantados apuntan a un desempeño económico favorable durante el conjunto del ejercicio.

La inflación subyacente ha cedido algunas décimas en el período más reciente, pero esto se debe probablemente a factores temporales. En particular, una parte significativa de la desaceleración de los precios subyacentes se debe a ajustes de calidad en los precios de ciertos paquetes telefónicos.

Lo importante es que la inflación subyacente en EEUU se encuentra cercana al objetivo del 2%. En abril, el core CPI se situó en el +1,9% YoY mientras que el core PCE lo hizo en el +1,5%. Además, la recuperación del precio del crudo ha permitido que el IPC general se sitúe en el 2,4% YoY.

Es más, mirando hacia adelante las perspectivas para los precios subyacentes son claramente positivas: en un escenario de crecimiento algo por encima del potencial, con niveles bajos de capacidad ociosa y con expectativas de inflación suficientemente ancladas, lo razonable es pensar que la inflación subyacente tenderá a continuar aumentando (suavemente) en los próximos trimestres.

Dada la buena situación de la economía y los progresos en desempleo e inflación, las últimas actas publicadas por la Fed dejan clara la intención de subir tipos en junio y de comenzar a reducir balance (de una forma muy pausada) antes de que acabe el ejercicio.4

El mercado, sin embargo, sigue sin hacer caso: gracias a la bajada de los tipos a largo plazo, a la subida de la renta variable, al estrechamiento de los spreads de crédito y a la debilidad reciente del dólar, las condiciones financieras en EEUU son hoy más laxas que en diciembre pasado.

Son ya varios los miembros de la Fed que han mostrado su sorpresa ante esta situación: la Fed sube tipos para reducir el grado de acomodación monetaria y se encuentra con que ocurre exactamente lo contrario.

¿Cómo se resolverá esta paradoja? Parece evidente que, si la macro sigue acompañando, a la Fed no le quedará más remedio que responder a lo que es una situación crecientemente absurda subiendo tipos más rápidamente de lo que descuenta el mercado y confirmando más pronto que tarde la fecha de inicio de la política de reducción de balance vía reducción paulatina de las reinversiones.

Así las cosas, y si nuestro escenario macro central se confirma, no descartamos un repunte significativo de las curvas de tipos en EEUU de aquí a final de ejercicio.

Llegó la hora de Europa: Gesconsult Crecimiento Eurozona

En Gesconsult vemos potencial a la renta variable y, en concreto, a la renta variable europea, que cotiza con descuento frente a otras y confiamos que se tienda a ajustar. Nos encontramos ante un escenario de repunte del crecimiento económico en la Zona Euro, con países como España liderándolo y creciendo a tasas del +2,6% 2017 estimado.

Los buenos datos macroeconómicos tienen su reflejo en las bolsas europeas, así lo muestra el EuroStoxx 50 en el gráfico.

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Además el riesgo político se ha reducido en Europa tras el resultado de las elecciones francesas.

Por el lado de las valoraciones, las bolsas europeas, en concreto el EuroStoxx 50 y el Ibex 35, tienen más potencial que el S&P500, un índice que vemos más ajustado por valoración.2

El comportamiento de los índices europeos en 2017 ha superado al de la mayoría de los índices mundiales pero muy especialmente a los norteamericanos y, en los próximos meses, pensamos que este mejor comportamiento relativo debería continuar gracias al potencial de recuperación de sus beneficios y valoraciones.

Estas oportunidades de mercado sabemos cómo capitalizarlas y Gesconsult Crecimiento Eurozona es el fondo para ello. Creemos que en entorno actual es el fondo perfecto para beneficiarse del potencial de la bolsa francesa, una vez despejada la incertidumbre política,  y de otras plazas europeas.

Gesconsult Crecimiento Eurozona está gestionado por Lola Jaquotot desde 2009.

Del fondo destacamos lo siguiente:

  • El fondo alcanza una rentabilidad en el año del +11,65%, batiendo a su índice de referencia, Eurostoxx 50, que alcanza en el año una rentabilidad del +10,68% (datos a 15 de mayo 2017). Destaca que desde 2009, cuando Lola Jaquotot toma la gestión del fondo, acumula una rentabilidad del +64,71% frente al +49,86% del EuroStoxx 50. La volatilidad a 5 años del fondo es del 18,03% frente al 21,97% de su índice de referencia.

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  • Actualmente, el fondo tiene alrededor de un 41% de la cartera de renta variable invertida en valores franceses. Por valoración encontramos compañías atractivas y baratas en este mercado, sobre todo vinculadas al sector de consumo cíclico. Alemania, España y Portugal pesan alrededor de un 10-11% en cartera. Destaca que en Portugal encontramos oportunidades en el sector materiales vía papeleras y el perfil de inversión en Alemania es más industrial.

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  • Por sectores. El sector más ponderado en la cartera de Gesconsult Crecimiento es el de consumo cíclico y es que la recuperación ha venido vía consumo y consideramos este es el sector con mayor potencial al alza. Además, confiamos en empresas de tipo industrial, donde cabe resaltar la fortaleza del sector exportador alemán, y es que nos encontramos ante un escenario con cifras récord de PMIs en Europa. Por otro lado, la inversión en el sector financiero se apoya en una subida de tipos de interés y un mejor entorno económico.

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  • Gesconsult Crecimiento tiene actualmente una posición del 40% de su cartera en pequeñas y medianas compañías. La tendencia es que el fondo esté cada vez más invertido en empresas pequeñas y medianas donde encontramos valor.

Venezuela: la economía se ha estancado!!

La situación se agrava en Venezuela. Mientras que las protestas de los opositores al régimen del presidente N. Maduro se multiplican, las condiciones económicas del país están extremadamente degradadas. La recesión se ha intensificado. Según las estimaciones del FMI, el PIB se contrajo en 2016 por tercer año consecutivo, de -18% en comparación con 2015 (tras -6,2% en 2015 y -3,9% en 2014). Todos los componentes del PIB se han derrumbado, particularmente la demanda interna, mientras que la debilidad de los precios del petróleo pesó sobre los ingresos de las exportaciones.

Al mismo tiempo, el país está pasando por un periodo de hiperinflación. Esto se agrava por la escasez de productos alimenticios y energéticos, por la abundancia de liquidez (la masa monetaria se ha cuadruplicado desde 2014) y por el tipo de cambio de su divisa, el Bolívar. Según el FMI, la inflación anual se estima en 255% de media en 2016. Se trata de la inflación más alta conocida en todo el mundo. El FMI prevé una subida de los precios al consumo del 720% de media anual en 2017 (1134% para el final del año) y 2068% en 2018 (2530% al final del periodo).

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La capacidad del país para “defender” su moneda y “pagar” su deuda disminuye rápidamente. Las vulnerabilidades se amplifican. Por un lado, el deterioro de las cuentas públicas es cada vez mayor. El déficit presupuestario se estima en alrededor del 14,6% del PIB en 2016 tras un 17,6% en 2015. Por otro lado, la deuda externa vuela. Se estima en 167.000M USD a finales de 2015 (70% del PIB) contra 136.000M USD a finales de 2014 (54% del PIB). El pago de la deuda externa ha tenido lugar gracias a la caída, “impulsada” por las autoridades, de las importaciones, pero principalmente a las ventas de lingotes de oro. Las reservas de oro han disminuido desde 2013.

¿Qué perspectivas tiene el país?

La situación económica sigue siendo crítica y la crisis económica (y política) corre el riesgo de continuar. En un contexto híper-inflacionista, la recuperación de la actividad seguirá dependiendo de la evolución de los precios del petróleo. Aunque el país dispone de las mayores reservas de petróleo del mundo, cerca de 300.000M de barriles, su explotación bruta tropieza con los problemas estructurales persistentes, sobre todo con la presencia de las infraestructuras obsoletas y poco productivas para satisfacer las necesidades del país.

En el plano financiero, el riesgo de impago se ha reducido desde 2016, si uno se refiere a los CDS a 5 años. Estos últimos han caído desde su punto más alto en 4500 pb. No obstante, sigue estando alto e inversamente correlacionado con los precios del petróleo. Si las autoridades han logrado hasta el momento “salvar el honor” de la deuda frente a los inversores extranjeros, el margen de maniobra a través de las reservas de oro sigue disminuyendo en el corto plazo. Los factores a tener en cuenta en los próximos meses por parte de los inversores son: la evolución de los precios del petróleo, el régimen político y el comportamiento de las instituciones internacionales en relación con las ayudas financieras.

¿Qué impacto tiene sobre la economía mundial?

Cabe destacar que el efecto contagio de la crisis venezolana sobre la economía mundial es limitado. El PIB de Venezuela representa sólo el 0,4% del PIB mundial. Los dos principales socios comerciales de Venezuela, Estados Unidos y China, son capaces de absorber el impacto. Por último, el peso de la producción de petróleo venezolano en la producción mundial es muy bajo (2,5% en 2015).

Bancos Centrales y evolución en los tipos de interés

Llevamos mucho tiempo escuchando acerca de las previsibles subidas de tipos de interés y de las retiradas de estímulos de los bancos centrales. Todos los días en las noticias se habla del tema, y de las consecuencias que va a tener.

Desde Conecta Capital queremos darle un enfoque especial, y es como van a repercutir en nuestro día a día, tanto en lo que se refiere a nuestros ahorros e inversiones, como en nuestras deudas, tanto las particulares como las de pequeñas y medianas empresas.

La retirada de estímulos (es decir, que los bancos centrales dejen de comprar deuda soberana y de determinadas empresas) es una realidad en EEUU, donde es el propio mercado el que esta financiando a estas empresas. Así mismo están comenzando a subir tipos de interés, de una manera gradual pero constante. En Europa en cambio el BCE sigue comprando deuda, si bien ha rebajado las compras, y se ha empezado a hablar del momento en que dejaran de hacerlo. La subida de tipos parece que será más lejana, pero para 2019 esa subida oficial parece que puede ser una realidad.2-1024x768La primera consecuencia que se dará afectara a los llamados activos de renta fija, las obligaciones y los bonos. Un tenedor de deuda de un estado soberano con un tipo de interés muy bajo vera como el precio de su activo bajara (como ya está pasando). El interés se seguirá abonando, pero si quiere venderlo a precio de mercado bajara, al ser el nuevo activo emitido más caro. Esto afectara especialmente a los partícipes de fondos de inversión de renta fija de larga duración y de los mal llamados fondos garantizados. Los valores liquidativos de estos fondos bajaran, de modo que si queremos rescatarlos tendremos perdidas. Por ello este tipo de activos deben ser puestos en revisión. En cambio se verán beneficiados aquellos fondos de renta fija de corto plazo con suficiente liquidez para asumir compras en duración, que serán los primeros que podrán adquirir esos nuevos activos repreciados e ir renovándolos conforme venzan los anteriores.

En lo que se refiere a los depósitos bancarios (el activo libre de riesgo más común en España), la evolución no será tan directa. Tenemos que tener en cuenta que los depósitos bancarios son utilizados como vía de captación de recursos de las entidades financieras, y que estas tienen que aprovechar las subidas de tipos para repreciar sus activos, pero esta subida no es inmediata. Además las entidades más solventes disponen de recursos de sobras, por lo que su principal objetivo será mejorar su cuenta de resultados. Las subidas de tipos serán aprovechadas por sus divisiones aseguradoras y servirán para repreciar el crédito, pero al ser progresivo (las carteras crediticias suben de manera escalonada, como explicaremos en un apartado posterior) y no necesitar liquidez no dañaran sus márgenes ofreciendo remuneraciones mucho más elevadas de las actuales.

Al hilo de lo anterior, es fundamental hablar del Euribor, principal referencia de nuestro endeudamiento en el 90% de los casos. El Euribor se fija con el interés al que se prestas las entidades y bancos centrales el dinero. El hecho de que la facilidad de depósito del BCE este en el -0,40 y que el tipo oficial sea cero, hace que las entidades hayan entrado en el terreno negativo para estas operaciones. Eso hace que el Euribor que revisa nuestras hipotecas este en esa cota. Cuando esas medidas se suavicen el Euribor ira evolucionando hasta alcanzar las cotas positivas, pero tenemos que tener en cuenta que será gradual, y que nuestros prestamos suelen tener periodos de revisión cada seis meses o un año. Es decir, que alguien que disfrute de una hipoteca al Euribor más 0,85 puede llegar a tardar al menos dos años y medio hasta que llegue a pagar un uno por ciento, según las previsiones de los principales analistas. Es evidente que nuestros préstamos subirán, pero no nos encontraremos subidas tan fuertes como las vistas en periodos pasados en un periodo estimado de cinco años.1

Ya en lo que se refiere a renta variable, siempre se dice que subidas de tipos perjudican a los activos de renta variable. En este caso nos tomaremos la afirmación con matices. Si las retiradas de estímulos se producen por un crecimiento estable y saneado de las economías desarrolladas, los activos de renta variable deberían llevar una evolución alcista estable (con sus sanas correcciones) y no exabruptos a la baja como los observados en esta década de crisis. Muchas empresas de diversas tipologías se beneficiaran de los dos factores, tanto crecimiento como subida de tipos (como empresas del sector financiero y asegurador)

En conclusión, todavía queda mucho tiempo para que veamos efectos reales, si bien parece que las medidas se van a empezar a tomar a lo largo del año en curso. El tiempo dirá como responden los mercados y su efecto en la economía real, aunque si hay algo que podemos asegurar es que parece que será algo gradual.