Una buena parte del mercado continúa obsesionada en buscar noticias negativas que ayuden a justificar el bajo nivel de tipos a largo todavía imperante. Los ejemplos están en la mente de todos: que si las medidas de política fiscal de Trump se retrasan; que si el crecimiento en el primer trimestre en EEUU ha sido decepcionante; que si el precio del crudo está volviendo a caer y eso reducirá presiones al alza sobre la inflación general; que si los riesgos geopolíticos no acaban de disiparse del todo…
Sin embargo, es cada vez más evidente para todo el que quiera verlo que la economía global está dando buenas señales y que eso está contribuyendo a reducir los niveles de capacidad ociosa en un buen número de países. La consecuencia de lo anterior, en unos sitios antes y en otros un poco después, no puede ser otra que una progresiva aceleración de precios y salarios.
Pese a que el crecimiento en Estados Unidos durante el primer trimestre se ha visto sesgado a la baja por factores de carácter temporal, el mercado de trabajo permanece fuerte y los índices adelantados apuntan a un desempeño económico favorable durante el conjunto del ejercicio.
La inflación subyacente ha cedido algunas décimas en el período más reciente, pero esto se debe probablemente a factores temporales. En particular, una parte significativa de la desaceleración de los precios subyacentes se debe a ajustes de calidad en los precios de ciertos paquetes telefónicos.
Lo importante es que la inflación subyacente en EEUU se encuentra cercana al objetivo del 2%. En abril, el core CPI se situó en el +1,9% YoY mientras que el core PCE lo hizo en el +1,5%. Además, la recuperación del precio del crudo ha permitido que el IPC general se sitúe en el 2,4% YoY.
Es más, mirando hacia adelante las perspectivas para los precios subyacentes son claramente positivas: en un escenario de crecimiento algo por encima del potencial, con niveles bajos de capacidad ociosa y con expectativas de inflación suficientemente ancladas, lo razonable es pensar que la inflación subyacente tenderá a continuar aumentando (suavemente) en los próximos trimestres.
Dada la buena situación de la economía y los progresos en desempleo e inflación, las últimas actas publicadas por la Fed dejan clara la intención de subir tipos en junio y de comenzar a reducir balance (de una forma muy pausada) antes de que acabe el ejercicio.
El mercado, sin embargo, sigue sin hacer caso: gracias a la bajada de los tipos a largo plazo, a la subida de la renta variable, al estrechamiento de los spreads de crédito y a la debilidad reciente del dólar, las condiciones financieras en EEUU son hoy más laxas que en diciembre pasado.
Son ya varios los miembros de la Fed que han mostrado su sorpresa ante esta situación: la Fed sube tipos para reducir el grado de acomodación monetaria y se encuentra con que ocurre exactamente lo contrario.
¿Cómo se resolverá esta paradoja? Parece evidente que, si la macro sigue acompañando, a la Fed no le quedará más remedio que responder a lo que es una situación crecientemente absurda subiendo tipos más rápidamente de lo que descuenta el mercado y confirmando más pronto que tarde la fecha de inicio de la política de reducción de balance vía reducción paulatina de las reinversiones.
Así las cosas, y si nuestro escenario macro central se confirma, no descartamos un repunte significativo de las curvas de tipos en EEUU de aquí a final de ejercicio.
