Monthly Archives: febrero 2016

¿Qué son los CoCos?

Los cocos son un instrumento de capital híbrido diseñado para absorber las perdidas de una entidad cuando el capital del banco emisor cae por debajo de un determinado nivel. La manera de absorber las pérdidas puede ser, o bien mediante la conversión de los mismos en acciones, o bien mediante la pérdida total del principal.

Por su capacidad para absorber pérdidas, los Cocos cumplen con los requisitos de capital regulatorio. La mayor parte de la demanda ha provenido de bancas privadas e inversores particulares, mientras que pocos inversores institucionales han invertido en los mismo.

Los niveles de rentabilidad asociados suelen ser mayores que los de otros instrumentos de similar rango en el orden de prelación de deuda y depende principalmente del “trigger level”(nivel al cual se convertiría obligatoriamente) y del mecanismo de absorción de pérdidas asociado.

Trigger level: nivel a partir del cual el mecanismo de absorción de pérdidas se activa. Un CoCo puede tener uno o más niveles de activación (trigger). En el caso de que tuviese varios, el mecanismo se activa en el momento que se activa cualquiera de ellos. Estos niveles se pueden fijar en función de una regla sistemática o a discreción del supervisor. En el primer caso, el mecanismo se activaría cuando el capital del banco emisor cayese por debajo de un porcentaje predeterminado de los activos ponderados por riesgo. La medida de capital puede venir determinada bien por el valor en libros o por el valor de mercado. Por otro lado están los “Point of non-viability triggers” (PONV) se activan en función del criterio del supervisor acerca de las perspectivas de solvencia de la entidad emisora. En concreto, los supervisores pueden activar el mecanismo de absorción de pérdidas si consideran que es necesario para prevenir una situación de insolvencia.

Mecanismo de absorción de pérdidas: es la segunda característica relevante de los CoCos y es la manera de convertirse en acciones: bien a una tasa de conversión predeterminada, o bien a una tasa que implica una absorción de perdida por parte de los tenedores del activo.

Relación con Basilea III

Bajo Basilea III, los CoCos se consideran o bien capital Additional Tier 1 (AT1) o Tier2. La mayor parte de las emisiones son AT1, por lo que cuando hablamos de CoCos por lo general nos referimos a los AT1.

El trigger mínimo bajo Basilea III (en términos de capital sobre activos ponderados por riesgo) que se requiere para poder ser considerado AT1 es 5,125%, mientras que la gran mayoría de AT2 no tienen trigger ya que se trata de deuda subordinada. Como resultado de esto, la tendencia durante los últimos años ha sido la de emitir Cocos con un trigger situado exactamente en el 5,125%. Así, resultan atractivos para la entidad emisora ya que cualifican como AT1 y a la vez son más baratos de emitir que aquellos con un trigger superior.

Petróleo: it ain’t over till it’s over

La oferta de petróleo parece no estar todavía en una senda de ajuste suficiente para permitir una subida sostenible del precio del barril de petróleo:

A pesar de lo que ha sufrido el precio del brent, la OPEP (es decir, Arabia Saudí) no ha cambiado de actitud: el descuento al que vende el barril de la OPEP con respecto al brent sigue cerca del 20%.
El ajuste de la oferta existe (pico en agosto 2015), pero sigue siendo netamente insuficiente y el gap con la demanda sigue siendo elevado.
Un ajuste de la oferta es más fácil con una bajada de la producción de algunos productores (más vulnerables a una crisis que los otros) que de una bajada de la producción de todos los productores (la coordinación es difícil, ya que cada uno tiene sus intereses)

El último gran exceso de oferta data de 1998. Su consecuencia fue las crisis de Rusia e Indonesia, que contribuyeron a reabsorber ese exceso de oferta. Hoy en día, los países latinoamericanos están entre los países más frágiles, pero su oferta no está disminuyendo. Mientras este sigue siendo el caso, el exceso de oferta será difícil de reabsorber, porque los otros países (Rusia, Arabia Saudita, EE.UU. …) tienen los medios para aguantar un tiempo relativamente largo con bajos precios del petróleo. Un ajuste de la oferta que no se hiciese por algunos países en crisis indica la probabilidad de que el esfuerzo se compartirá, con una revisión a la baja de los proyectos de inversión en varios países (por ejemplo, Brasil, Canadá …), con la necesidad de vigilar si estas inversiones recientes no van acompañadas de (demasiada) deuda.

¿Dónde está mi dinero?

El fin de semana pasado salí del cine como si me hubiera pasado una apisonadora. “La gran apuesta”. Gran película que narra el estallido de la crisis en Estados Unidos con una exactitud, una frialdad y una capacidad asombrosa de llegar al público. Me toca de lleno porque llevo toda mi vida profesional dedicada a la titulización (mal traducido en la película como titularización). Veinte años. Casi nada.

La titulización de préstamos es una herramienta que ha contribuido a que el crédito fluya a familias y empresas, pues facilita a las entidades la refinanciación del crédito. Además, es un mecanismo para que los inversores institucionales (fondos de inversión, fondos de pensiones y compañías de seguros) canalicen en ahorro a largo plazo participando en el mercado hipotecario.

¿Qué significa esto? Que cualquiera ahorrador que tenga un fondo de inversión de renta fija, un fondo de pensiones o un seguro de vida puede estar prestándole a usted el dinero invertido, de manera indirecta, para que se compre una casa. Y viceversa.

Hay algo que la película pone de manifiesto pero seguimos sin querer ver: la falta de responsabilidad, personal e institucional.

Desde la striper de Florida que tiene cinco hipotecas sobre cinco propiedades convencida de que podrá venderlas más caras o refinanciar los préstamos pero ni se le pasa por la cabeza la posibilidad de tener que devolver el crédito, hasta los bancos de inversión que entran en el juego de apostar a favor del mercado inmobiliario y cuando ven girar las tornas, en lugar de asumir las perdidas y resolver el juego lo antes posible, venden su posición en la apuesta a sus clientes.

Por parte de las instituciones, ni los reguladores, ni las entidades financieras, ni las agencias de rating ni las sociedades de tasación han asumido tampoco responsabilidad alguna por lo ocurrido. No ya una sentencia, ni tan siquiera una disculpa. El BCE, en un gráfico que por desgracia ya no aparece en su página web, se justificaba diciendo que en 2005 y 2006 ya hizo una advertencia a los bancos de la posible existencia de una burbuja inmobiliaria. Y quizá me equivoco pero no creo que haya ningún banco que haya reconocido públicamente que se saltó sus propias políticas de riesgo en la concesión de créditos.

Seguimos mirando hacia otro lado buscando culpables y nos negamos firmemente a analizar cuál es mi parte, que podría haber hecho yo, en que me he equivocado. Partimos de la creencia de que los precios del mercado inmobiliario nunca caen y todavía nos negamos a admitir que nos hemos equivocado. Pensamos que siempre íbamos a ser capaces de renegociar los préstamos y nos parece increíble que el acreedor no entre en razón, nos exija la ejecución de la garantía y se quede con nuestra casa. Es duro, pero no todas las ejecuciones por impago pueden atribuirse a malas prácticas de las entidades financieras. Seguimos pensando que el mercado es algo lejano y ajeno, y que los inversores institucionales son unos entes difusos con intereses contrarios a los nuestros. Pero no. El inversor es cualquiera que tenga un plan de pensiones, un seguro de vida o un fondo de inversión.

Para paliar el desastre, subimos impuestos, rescatamos bancos y paralizamos desahucios, y una clase media cada vez con menos medios asume el coste de los incumplimientos de unos y otros. Pero si no analizamos nuestros errores corremos serio riesgo de repetirlos.

Hay otra película mucho mas antigua, un clásico navideño del que soy fan desde que la vi por primera vez a los diez o doce años: “Que bello es vivir”. En una de sus escenas, un agobiado James Stewart intenta frenar el pánico de sus vecinos y nos ilustra sobre el funcionamiento básico de un establecimiento financiero de crédito. Nada mejor que un clásico para volver a los principios básicos. Si tienen dos minutos, https://www.youtube.com/watch?v=cCykhJ5oNAM , desde el minuto 3:40.

Diversificar: Megatendencias

En el panorama actual de incertidumbres económicas que estamos viviendo, con semanas de vértigo en los mercados financieros provocados principalmente por la desaceleración de China y el cambio de modelo productivo que está llevando a cabo, la bajada del precio del petróleo, Grecia, la amenaza del comienzo de una nueva recesión global, el sector financiero que está en el ojo del huracán con Deutsche Bank en cabeza sobre las dudas de su capacidad de pago y donde los más pesimistas lo ven como el próximo Lehman y en menor medida la inestabilidad que genera la falta de Gobierno en España hace que al final en un objetivo a corto plazo entremos en un campo de minas buscando rentabilidades por lo que no debemos dejar de llevarnos por las emociones y el pánico. Tenemos que tener definidos el perfil de riesgo, objetivos y el horizonte temporal de la misma y saber que este ruido debemos aprovecharlo en nuestras inversiones como momentos de oportunidad.

La primera medida de protección de nuestra cartera es la diversificación y dentro de esta, como asesores financieros, debemos poner el foco en un horizonte a largo plazo en sectores y tendencias que hoy tienen su importancia pero son aún poco evidentes pero que en el futuro será determinantes que serán las inversiones en Megatendencias, que se trata de invertir en empresas y sectores dirigidos a crear bienes y servicios que son necesarios hoy y que serán determinantes para la evolución de la sociedad en el futuro a nivel global como son: el agua, la seguridad cibernética, el turismo global, el lujo, aumento de la esperanza de vida, el aumento de la clase media en Asia y África o tecnología y robótica

Estas inversiones en megatendencias cada vez tienen más peso entre los ahorradores dentro de sus tradicional inversion en renta variable, por un lado porque puede resultar útil para diversificar carteras y por otro lado por la opción de rentabilidad que se puede conseguir en este tipo de sectores.

Hablaremos de algunas de ellas;

El agua o como algunos los llaman “el oro azul” y las Energías Limpias. Unos de los desafíos que se enfrenta la humanidad es luchar contra el cambio climático. El agua es una de las megatendencias de inversión para el siglo XXI porque se trata de un elemento vital, escaso y de gran importancia para el desarrollo socioeconómico. El 75% del planeta es agua, de los cuales el 96,5% es agua salada, el 2,5% es agua dulce, un 2% está en estado sólido en los glaciares y el 1% es destinado para la agricultura, consumo e industrias. Los expertos consideran que el agua se convertirá en la comodity más importante.

La Seguridad Física y Cibernética, es otra de las megatendencias como oportunidad de inversión. Las ciudades compiten entre sí para ser más inteligentes y eficientes(Smart cities) y para que estas ciudades sean un buen sitio para vivir y trabajar, debe priorizar la seguridad.

Vivimos en una sociedad donde todo o casi todo se hace a través de internet. Desde levantarnos y desayunar mirando la prensa por la red hasta pensar que es imposible que una empresa funcione sin una plataforma informática. ¿Pero estamos seguros al tener tanta exposición en las redes sociales?

El turismo global. Los países asiáticos se están convirtiendo en los emisores de los nuevos turistas y donde se piensa que China va a contribuir al crecimiento del turismo debido a una clase media con salarios más altos y más vacaciones remuneradas, el acceso rápido al visado y al abaratamiento de los vuelos. El potencial de esta tendencia es enorme ya que a modo de dato solo el 5% de la población china tiene pasaporte.

El aumento de la esperanza de vida y el envejecimiento hará que se demande una mejor atención sanitaria y fabricación de medicamentos más eficaces. Se espera que haya un crecimiento más rápido de personas mayores de 60 años, por lo tanto al haber más personas mayores aumentara la necesidad de tratamientos eficaces para enfermedades crónicas y problemas relacionados con la edad. Por tanto el envejecimiento de la población es uno de los grandes desafíos para el mundo desarrollado.

En definitiva incluir megatendencias en las carteras no solo haces que diversifiques sino que también a un horizonte temporal a largo plazo son oportunidades que no tienen tanta exposición al ciclo económico.

Tengo miedo, salgo

Una de las preguntas más repetidas que nuestros clientes nos vienen haciendo a los consultores financieros desde diciembre es: Pero, ¿cuánto van a durar las caídas?; ¿cuál es el límite?

En primer lugar y, antes de dar algunos datos que nos pueden ayudar, debemos tener en cuenta que nuestro trabajo empieza definiendo los objetivos y necesidades de nuestros clientes, estableciendo un horizonte temporal a su inversión y midiendo su tolerancia al riesgo.

Dando por hecho que esta parte de nuestro trabajo la hemos desarrollado correctamente y, que para horizontes temporales de largo plazo (10 años o más) hemos seleccionado la renta variable global como activo más seguro, vamos a entrar en una serie de consideraciones que nos pueden ayudar a comunicarnos con los clientes (que lógicamente, por desconocimiento y bombardeo de noticias, nos solicitan asesoramiento).Para ello me apoyo en una serie de datos históricos:

En los últimos 10 años, el índice S&P 500 ha conseguido una rentabilidad superior al 60%, con caídas de hasta el 44% si se no se tuvieran en cuenta los 20 mejores días.
Prácticamente en los últimos 100 años del mercado estadounidense, se han producido 19 mercados alcistas con un rendimiento medio de, aproximadamente, el 73% y 20 bajistas del -33 %.
En casi 200 años de historia de la bolsa americana, y con una inflación media del 4%, la renta fija ha promediado un 5% de rentabilidad anual frente a un 10% de los mercados de renta variable (extrapolable a cualquier otro mercado financiero de países desarrollados).

Podemos concluir, sin temor a equivocarnos, que los mercados alcistas han batido históricamente a los bajistas y que tratar de adivinar haciendo market timing nos conlleva con casi total seguridad a equivocarnos. Los mercados son históricamente alcistas en más del 70% del tiempo y en ese periodo hay días críticos de subida que no debemos perdernos.

Si estamos invirtiendo en renta variable a largo plazo, una correcta diversificación, un adecuado análisis del perfil de riesgo del inversor, un apropiado conocimiento de sus objetivos y una compra periódica de participaciones nos aseguran, casi con certeza, el riesgo nulo.

Si nos guiamos por nuestras emociones, salvo en honrosas excepciones, vamos a comprar caro y vender barato. Es psicológicamente natural en el ser humano; el inversor de a pie se suele equivocar de manera reiterada en el market-timing.

¿Es posible que el primer inversor de historia fuera Séneca cuando dijo aquello de “No hay viento favorable para el que no sabe adónde va”?